通過測算美國ETF市場及成份股的歷史交易數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn) 只要被動投資的規(guī)模不超過某個市場總市值的25%（臨界值），就不會因被動投資而引發(fā)市場崩盤，反而有利于降低市場波動。截至2019年底，美國股票市場被動投資規(guī)模約5萬億美元（其中股票ETF規(guī)模2.58萬億美元），占股票市值比重15%，還有進(jìn)一步發(fā)展空間。同期， 我國A股市場被動投資規(guī)模僅8591億元（其中股票ETF規(guī)模5218億元），占A股市值的比重僅為1.5%，對市場的影響微乎其微。

02

資本論節(jié)選

在中美兩個市場波動期間，與主動基金呈現(xiàn)順周期特征不同，ETF均表現(xiàn)出明顯的逆周期特征。在市場下跌期間資金加速流入ETF，說明ETF不僅不會助漲助跌，反而有助于平抑市場波動，對市場穩(wěn)定構(gòu)成有力支撐。

從美國情況看，歷次股災(zāi)期間，美國ETF市場均處于資金凈流入狀態(tài)。在2008年金融危機(jī)期間，標(biāo)普500指數(shù)下跌33%，美國規(guī)模最大的道富標(biāo)普500ETF（SPY）同期資金凈流入超過550億美元。2020年以來，美國股市整體表現(xiàn)出寬幅震蕩的下行趨勢，尤其是3月以來，受疫情擴(kuò)散速度快速上升，正常生產(chǎn)生活秩序無法維持，全球經(jīng)濟(jì)安全形勢不確定性增加等負(fù)面因素影響，下行幅度迅速增大，只能依靠短期的貨幣和財政刺激政策利好進(jìn)行“彈性防御”。標(biāo)普500指數(shù)3月單月下跌16%，但同期美國所有股票型ETF的份額數(shù)量卻增加了1.13億份。以美國規(guī)模最大的5只股票型ETF（包括SPDR標(biāo)普500ETF、iShares核心標(biāo)普500ETF、Vanguard標(biāo)普500ETF、Vanguard全股票市場ETF、景順QQQ系列納斯達(dá)克100ETF）為例，其合計份額數(shù)量從3月初的32.94億份增長至3月底的33.95億份，漲幅為3.06%，其中在指數(shù)單日跌幅最大的3月9日、12日和16日，5只產(chǎn)品的合計份額數(shù)量均有增長，表明股票型ETF在市場下跌的過程中逆市吸引資金凈流入，對市場起到了一定的支撐作用。

從我國情況來看，ETF資金在市場上漲期間以緩慢流出為主，不會助推市場大幅上漲；在市場下跌期間則加速流入，不僅未出現(xiàn)大量贖回助推市場下跌情形，反而通過資金流入對市場的穩(wěn)定形成支撐。我們統(tǒng)計了2015年至2020年3月的ETF市場數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)在指數(shù)下跌的10個季度中，ETF份額平均每季度則環(huán)比增加20.94%，資金流入的速度在加快；在余下的指數(shù)上漲的11個季度中，全市場股票ETF份額平均每季度環(huán)比減少1.05%，資金流出速度相對緩慢。

隨著2016年下半年開始非寬基ETF數(shù)量和份額開始快速上升，非寬基ETF也逐漸開始成為投資者逆市操作的工具。2018年4季度指數(shù)大幅下跌期間，寬基ETF份額增加38%，而同期非寬基ETF份額增加138%。ETF資金流向的結(jié)構(gòu)性變化表明，ETF不僅在市場波動期間起到了穩(wěn)定器的作用，更是促進(jìn)了資源分配的優(yōu)化，對增強(qiáng)資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)和優(yōu)化資源配置功能有積極作用。

03

我國ETF市場后續(xù)發(fā)展建議

當(dāng)前我國ETF市場雖發(fā)展較快，但規(guī)模仍過小，尚處于發(fā)展初級階段。2019年底美國ETF占公募基金總規(guī)模約18%，占股票市值比重約8%。與之相比，我國股票ETF占公募基金規(guī)模約3%，占A股市值比重僅1%。在現(xiàn)階段加快發(fā)展ETF，不僅有利于市場穩(wěn)定，優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，推動投資機(jī)構(gòu)化（統(tǒng)計顯示，ETF持有者平均持有時間超過100天，約為個股投資者持有個股時間的兩倍），還有助于發(fā)揮普惠金融作用，使中小投資者能更便捷、高效地分享資本市場成長紅利。

當(dāng)前我國ETF市場發(fā)展仍處于初期階段的判斷，應(yīng)繼續(xù) 快速發(fā)展ETF市場，多措并舉推動我國ETF規(guī)模占股票市值比重達(dá)到5%。具體措施包括：豐富ETF品種，發(fā)展符合市場需求的主題、行業(yè)、債券等ETF；拓展投資群體，為場外投資者提供參與ETF投資的渠道；優(yōu)化申贖交易機(jī)制，鼓勵存量產(chǎn)品做大做強(qiáng)等。

其次，發(fā)展和規(guī)范并重，進(jìn)一步規(guī)范ETF市場的發(fā)展。主要措施包括：引入創(chuàng)新保護(hù)機(jī)制，鼓勵ETF市場創(chuàng)新，支持基金管理人通過創(chuàng)新實現(xiàn)差異化競爭，形成各具特色的產(chǎn)品線，提高ETF跟蹤指數(shù)的質(zhì)量等。