走出去智庫（CGGT）觀察

特朗普再度當(dāng)選總統(tǒng)，預(yù)示著其“美國優(yōu)先”的理念將再次引領(lǐng)美國，旨在通過減少外部競爭和增加內(nèi)部需求來推動(dòng)美國經(jīng)濟(jì)。隨著共和黨同時(shí)控制參議院和眾議院，特朗普的經(jīng)濟(jì)政策實(shí)施將更加順暢，美國未來的經(jīng)濟(jì)走向備受矚目。

走出去智庫（CGGT）觀察到，特朗普的經(jīng)濟(jì)政策將對全球產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。短期內(nèi)，美國需求的增長可能推動(dòng)世界貿(mào)易，為貿(mào)易伙伴帶來提振。然而，中長期來看，關(guān)稅的上升將拖累中國和其他經(jīng)濟(jì)體的出口，尤其是汽車和鋼鐵等行業(yè)。此外，特朗普的政策還可能加速貿(mào)易區(qū)域化的趨勢，加劇全球保護(hù)主義和產(chǎn)業(yè)政策的競爭。同時(shí)，美國財(cái)政政策的寬松和關(guān)稅的不確定性也將對美聯(lián)儲(chǔ)和其他央行的政策制定帶來挑戰(zhàn)，加劇全球市場的不確定性。

特朗普當(dāng)選將帶來哪些影響？今天，走出去智庫（CGGT）刊發(fā)牛津經(jīng)濟(jì)研究院的分析文章，供關(guān)注特朗普經(jīng)濟(jì)政策的讀者參閱。

要點(diǎn)

1、預(yù)計(jì)美國關(guān)稅的影響將拖累中國和其他經(jīng)濟(jì)體的中期出口總額。

2、雖然我們預(yù)計(jì)美國寬松的財(cái)政政策和更多的關(guān)稅對通脹的影響不大，不會(huì)引發(fā)對美國持續(xù)高通脹的擔(dān)憂，但這可能意味著美聯(lián)儲(chǔ)需要更長的時(shí)間才能將政策恢復(fù)到中性利率。

3、美國關(guān)稅制度對其行業(yè)的不確定性以及其他地區(qū)決策者采取報(bào)復(fù)性措施的風(fēng)險(xiǎn)，顯然是企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略規(guī)劃時(shí)的一個(gè)巨大難題。

正文

美國大選影響分析

美國大選的初步結(jié)果表明，唐納德·特朗普不僅贏得了總統(tǒng)大選，且共和黨將控制參議院和眾議院。?

我們預(yù)計(jì)新政府將實(shí)施一系列措施：更多的國內(nèi)政策刺激、對某些經(jīng)濟(jì)體征收更高的關(guān)稅，和降低凈移民人數(shù)。從凈效應(yīng)來看，這將對美國未來三年GDP產(chǎn)生溫和的積極影響——因此，我們將把?2026 年和 2027 年的經(jīng)濟(jì)增長預(yù)測上調(diào) 0.2 至 0.3 個(gè)百分點(diǎn)。另一方面，這也將促進(jìn)美國的進(jìn)口需求，為其貿(mào)易伙伴帶來小幅提振。

我們早先的情景分析（Scenario Analysis）表明，共和黨大獲全勝的影響可能會(huì)在短期內(nèi)推動(dòng)全球?GDP 增長，但這種對全球其他地區(qū)的溫和利好實(shí)際掩蓋了各行業(yè)之間的巨大分化。以十年期來看，全球 GDP 會(huì)有所下降。

判斷特朗普再上臺后各類風(fēng)險(xiǎn)的可能性是困難而又高度主觀的。特朗普的競選言論經(jīng)常與他的顧問們說法不一，新政府會(huì)朝著哪個(gè)方向搖擺還有待觀察，但美國實(shí)施更極端且具有不穩(wěn)定性的政策轉(zhuǎn)變的風(fēng)險(xiǎn)顯然已經(jīng)大幅增加。

圖1：特朗普的勝選可能會(huì)在初期推動(dòng)全球增長，

但中期影響則不太樂觀。

關(guān)稅對全球貿(mào)易的影響將逐步加大

最明顯的不利是美國對特定經(jīng)濟(jì)體征收定向關(guān)稅。目前，我們的預(yù)測基于“有限特朗普”情景，采納更為溫和的政策轉(zhuǎn)變；即便如此，我們預(yù)計(jì)實(shí)際關(guān)稅率仍將上升約 2 個(gè)百分點(diǎn)達(dá)到5%，反映出對中國特定行業(yè)以及（程度較輕的）歐盟、墨西哥和加拿大的定向關(guān)稅（圖2）。這一變化大大低估了一些行業(yè)關(guān)稅變化將會(huì)帶來的顛覆性影響。事實(shí)上，截至本文撰寫期間，由于關(guān)稅擔(dān)憂和不確定性，歐洲汽車制造商的股價(jià)已經(jīng)下跌了5%。

圖2：美國實(shí)際關(guān)稅預(yù)計(jì)將大幅上升

提高關(guān)稅的時(shí)機(jī)也很重要。完成提高關(guān)稅所需的立法可能需要 11 個(gè)月左右的時(shí)間，這意味著關(guān)稅上調(diào)的不利影響可能要到 2026 年才能顯現(xiàn)。此外，我們預(yù)計(jì)關(guān)稅將逐步提高，這將進(jìn)一步推后不利影響的峰值。

總體而言，我們預(yù)計(jì)美國關(guān)稅的影響將拖累中國和其他經(jīng)濟(jì)體的中期出口總額。但影響將集中在特定行業(yè)，如對汽車和鋼鐵等行業(yè)或?qū)⒃斐芍卮笥绊?。盡管受影響行業(yè)與美國的雙邊貿(mào)易可能受到較大沖擊，但對這些國家整體出口的影響可能會(huì)溫和得多。貿(mào)易流向的進(jìn)一步多元化最終可能會(huì)部分抵消對美貿(mào)易減少的影響，當(dāng)然這將取決于美國關(guān)稅在各國范圍內(nèi)的廣度。

我們的情景分析表明，如果特朗普施加的關(guān)稅是有針對性的，這可能僅會(huì)使2030年中國的出口總量減少0.5%。更多的報(bào)復(fù)性措施和隨之而來的更大規(guī)模關(guān)稅浪潮可能會(huì)擴(kuò)大影響，可能還會(huì)引發(fā)更廣泛的政策轉(zhuǎn)變，例如中國加大力度推行產(chǎn)業(yè)政策。

從短期來看，特朗普連任很可能會(huì)推動(dòng)世界貿(mào)易，因?yàn)槊绹枨笤鲩L對貿(mào)易的積極影響要先于關(guān)稅對雙邊貿(mào)易流動(dòng)的不利影響。如果明年訂單激增，因?yàn)槠髽I(yè)希望提前應(yīng)對關(guān)稅上調(diào)，那么近期的推動(dòng)力可能會(huì)更大。

除此之外，選舉結(jié)果可能會(huì)加速貿(mào)易區(qū)域化的長期趨勢，并使全球更加關(guān)注保護(hù)主義和產(chǎn)業(yè)政策。這些巨大的結(jié)構(gòu)性變化對特定年份國內(nèi)生產(chǎn)總值的影響不易察覺，但卻意義重大。

美國轉(zhuǎn)向?qū)捤韶?cái)政政策，而緊縮貨幣政策不太可能被效仿

雖然我們預(yù)計(jì)美國寬松的財(cái)政政策和更多的關(guān)稅對通脹的影響不大，不會(huì)引發(fā)對美國持續(xù)高通脹的擔(dān)憂，但這可能意味著美聯(lián)儲(chǔ)需要更長的時(shí)間才能將政策恢復(fù)到中性利率。美聯(lián)儲(chǔ)不太可能在短期內(nèi)改變策略，因?yàn)樗粫?huì)新政府尚未公布的政策而先做調(diào)整。

但是，在一個(gè)通脹比 2010 年代更不穩(wěn)定的世界中，財(cái)政政策路徑的不確定性更大。因此，我們對美聯(lián)儲(chǔ)基金利率的新基線將假定 2026 年的降息次數(shù)減少，并且隨著關(guān)稅上調(diào)帶來的通脹效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，2027年可能會(huì)收緊政策。

目前，我們沒有改變對其他地區(qū)政策利率的預(yù)測。美聯(lián)儲(chǔ)對其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行的影響經(jīng)常被夸大，而特朗普當(dāng)選總統(tǒng)對國內(nèi)活動(dòng)和通脹的影響可能太小，不足以改變預(yù)期。但是，特朗普勝選可能會(huì)成為美國和其他地區(qū)期限溢價(jià)擴(kuò)大以及美元走強(qiáng)的催化劑，所有這些都可能加劇世界其他地區(qū)的不安。

圖3：大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體已采取措施縮小預(yù)算赤字

如圖 3 所示，除一兩個(gè)國家（尤其是法國）外，大多數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體（美國除外）已經(jīng)采取了足夠的財(cái)政整頓措施，以改善其基本預(yù)算平衡，使其能夠在未來五年內(nèi)穩(wěn)定債務(wù)。如果美國債券收益率攀升，這可能不足以阻止其他發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的收益率上升，但可能有助于限制收益率的上升。因此，市場對大選消息的初步反應(yīng)是歐洲債券收益率小幅下跌，這或許表明了美國關(guān)稅對歐洲的抑制作用。

“已知的未知數(shù)”正在成倍增加

可以說，美國大選給我們帶來的最大啟示是，不確定性不會(huì)像通常情況那樣得到緩解。共和黨即將大獲全勝的局面進(jìn)一步增加了采取更極端政策的可能性，類似于我們的“特朗普全面爆發(fā)”情景（Trump full-blown scenario）。這可能涉及更加寬松的財(cái)政政策，更高的美國通脹，進(jìn)而推高政策利率。對世界其他國家來說，更令人擔(dān)憂的是關(guān)稅擴(kuò)大或增加的程度。

對于企業(yè)來說，美國關(guān)稅制度對其行業(yè)的不確定性以及其他地區(qū)決策者采取報(bào)復(fù)性措施的風(fēng)險(xiǎn)，顯然是企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略規(guī)劃時(shí)的一個(gè)巨大難題。再加上潛在的更高借貸成本，這可能成為推遲或取消投資的強(qiáng)大阻力。如果特朗普一刀切地征收進(jìn)口關(guān)稅，或?qū)θ蛸Q(mào)易流動(dòng)造成巨大影響。

另一個(gè)關(guān)鍵的不確定性來自于特朗普擔(dān)任總統(tǒng)期間的美國外交政策。減少對烏克蘭的軍事支持可能會(huì)嚴(yán)重波及歐洲其他地區(qū)，迫使該地區(qū)有限的財(cái)政空間更多地用于增加國防開支，從而拖累歐洲本已乏力的復(fù)蘇進(jìn)程。如果特朗普政府在政策上一如以往得難以預(yù)測，亦不排除中東沖突升級的可能，這將對石油市場產(chǎn)生重大沖擊。在撰寫本文時(shí)，油價(jià)已因大選消息而下跌。

判斷這些風(fēng)險(xiǎn)的可能性非常棘手，亦十分主觀。特朗普的競選言論經(jīng)常與他的顧問們說法不一，新政府會(huì)朝著哪個(gè)方向搖擺還有待觀察，但美國實(shí)施更極端且具有不穩(wěn)定性的政策轉(zhuǎn)變的風(fēng)險(xiǎn)顯然已經(jīng)大幅增加。